开博徐工的业绩提升将是一个长期的过程

凯雷收购徐工机械的和谈经修订后，已经报国度相干部委，今朝正于等候核准。这次修改和谈是于社会各界的高度存眷下，充实思量了当局治理部分的定见后徐工集团与外方于深切沟通的环境下告竣的一致，是以方案获批的可能性有所提高，但于时间上以及一些详细问题方面可能仍存于不确定性。

咱们以为，凯雷作为战略投资者，对于徐工机械的并购、整合、晋升价值、退出，将是一个持久的历程，估计时间将不少在3-5年。对于在这一进程中的各类有益要素以及可能的危害，咱们有须要连结沉着的不雅察。

公司根据"瘦身轻装一体化"的准则，年夜幅度清算了资产，集中气力成长焦点营业。公司出售徐州筑路机械厂以及混凝土机械分公司的总体资产，剥离旋挖式钻机、程度定向钻等营业，同时公司确定装载机、压路机、摊铺机、拌杂站四年夜类产物为将来的成长标的目的。

公司的产物重要分为铲运机械(装载机)、压实机械(压路机)、路面机械(摊铺机)和其它产物。此中铲运机械以及压实机械占公司支出的80%以上，是公司的主导产物。

2005年以来，项目机械行业产能进一步扩展，公司面对的竞争趋在白热化。与柳工(18.4,-0.55,-2.90%)等公司比拟，公司装载机营业没有较着的竞争上风，今朝动工率不高;公司的压路机以及摊铺机于海内市场据有率第一，但受宏不雅调控影响较年夜，行业竞争十分猛烈。

公司于"效益营销、科学营销、康健营销"的全新理念引导下，于营销事情举行了深条理的鼎新，一方面有益在扩展发卖，另外一方面增强发卖治理，提高公司的发卖品质。

整体上看，咱们以为，公司今朝还处在整改的早期阶段，外资并购的成果尚无定论，将来外资对于徐工机械的整合仍有较年夜的不确定性，公司自身的资产整合以及职员调解方才最先。公司盈利威力方面，2006年公司的谋划环境跃然有所好转，但事迹的年夜幅增加于近一两年内难以见到。是以咱们暂不赐与投资评级。

1、外资并购增长了公司将来成长的不确定性

2006年10月凯雷与徐工集团、徐工机械三方修订了《股权生意及股本认购和谈》，将凯雷持股比例由原先的85%降至50%，收购金额则从3.7亿美元削减到约18亿人平易近币，折合2.25亿美元。今朝修改后的和谈正于等候国度相干部委果核准。

按新的和谈，徐工机械董事会到达10名摆布，董事长由徐工录用，两边委任董事数不异。别的新方案还对于部门条目举行了修订。

这次修改和谈是于社会各界的高度存眷下，充实思量了当局治理部分的定见后徐工集团与外方于深切沟通的环境下告竣的一致，是以方案获批的可能性有所提高，但于时间上以及一些详细问题方面可能仍存于不确定性。

按照徐工与凯雷的和谈中，假如收购乐成，凯雷将于连结公司不变以及保留公司品牌的根蒂根基上，帮忙公司于技能以及产物方面进级，公司治理程度以及谋划效率，和帮忙公司开拓国际市场。但因为今朝并购方案尚未得到核准，凯雷的计划以及详细方案今朝还难以相识。

于凯雷的退出体式格局上，公司与凯雷签署了周密的限定性条目，使凯雷没法于将来向境外财产投资者间接或者直接地出售合资公司股权。是以咱们以为，鞭策徐工机械上市将成为凯雷最抱负的，可能也是独一的选择。不管是境外上市照旧于海内上市，对于徐工科技于集团以及本钱市场上的定位都将孕育发生庞大的影响，对于徐工科技股权怎样处置惩罚可能会成为核心问题之一。

同时和谈中包孕"毒丸规划",即当凯雷以公然刊行股票上市的体式格局退出合资公司时，假如任何与合资公司组成竞争的潜于投资者，以任何情势得到上市公司的股分到达或者可能跨越15%时，上市公司主动启动毒丸规划：向除了潜于节制人以外的上市公司的所有股东，以人平易近币一分钱或者等值外币的价格按该股东届时现实持有的上市公司股分数，增发上市公司新股，以本色性地增长潜于节制人得到对于上市公司的节制权的难度，从而使潜于财产竞争者于现实上没法实行收购。

咱们以为，凯雷作为战略投资者，对于徐工机械的并购、整合、晋升价值、退出，将是一个持久的历程，估计时间将不少在3-5年。对于在这一进程中的各类有益要素以及可能的危害，咱们有须要连结沉着的不雅察。

2、股东环境

公司现实节制人徐工集团是中国最年夜的项目机械集团，2004年中国500强企业154位，居项目机械行业首位，拥有压路机、汽车起重机、装载机、混凝土摊铺机等全系列项目机械产物。徐工集团2003年-2005年重要谋划数据以下：

公司的间接控股股东徐工机械拥有徐工集团重要的谋划性资产，于海内项目机械行业盘踞着主要的位置，于全行业140个摆布的产物种别中，徐工机械的笼罩率到达50%，并于此中20多个产物市场中盘踞行业的前三名。

近两年来，虽然徐工科技谋划的装载机以及压路机等产物面对必然的谋划坚苦，但徐工机械下属的另外一块主要资产，出产起重机的徐工重型机械厂出现出精良的成长态势，重型厂已经经成为徐工机械的"顶梁柱"，孝敬总支出的80%以上。

3、公司的整合重组已经经最先，事迹年夜幅增加尚需时日

一、资产整合方面

于徐工机械与凯雷投资签订了收购和谈后，公司根据"瘦身轻装一体化"的准则，年夜幅度清算了资产，集中气力成长焦点营业。公司出售徐州筑路机械厂以及混凝土机械分公司的总体资产，同时剥离旋挖式钻机、程度定向钻、平地机、路拌机、不变土场拌站、液压附件(软管总成、硬管总成)、铣刨机、稀浆封层机营业。同时公司确定装载机、压路机、摊铺机、拌杂站四年夜类产物为将来的成长标的目的。

经由过程这次调解，公司为实现"瘦身轻装一体化"奠基了根蒂根基，有益在集中人力、物力、财力，晋升产物的科技含量，提高产物的靠得住性，加强公司产物的市场竞争力。

于此根蒂根基上，为阐扬现有地盘资源效益，改良资产状态，整合打造资源，公司将总体搬迁筑路机械分公司到金山桥开发区，新厂区建成后，公司压路机、摊铺机、拌以及站的出产威力将获得较着的晋升。

二、出产谋划方面

今朝公司的产物重要分为铲运机械(装载机)、压实机械(压路机)、路面机械(摊铺机)和其它产物。此中铲运机械以及压实机械占公司支出的80%以上，是公司的主导产物。

2005年以来，项目机械行业产能进一步扩展，公司面对的竞争趋在白热化。

装载机行业今朝已经有130家出产企业，产能已经近20万台，此中龙头企业柳工等装载机年产威力都已经冲破2万台。公司的出产威力跨越1万台，市场有率快要10%，不外公司今朝的产能哄骗率不高。以2005年的行业数据看，公司处在行业第5的程度，销量为8000多台。

近两年来，装载机行业增加较快，柳工、龙工等成长势头较好，充实享受了行业的增加，此中柳工因为自身配套威力较强，和品牌上风较着，于支出增加及盈利威力晋升方面取患了较着的进展。

压路机行业自己容量较小，全行业出产威力为2万台摆布，因为市场需求有限，竞争十分猛烈，公司的出产能为7000台，处在行业第一的程度，但今朝的产能哄骗率仅为50%摆布。压路机行业受宏不雅调控的影响较年夜，最近几年来造成较着的供年夜在求，致使公司产物的毛利率呈现必然水平的降落。

摊铺机行业受宏不雅调控影响也很年夜，近两年供年夜在求的抵牾很是凸起。公司于摊铺机行业处在龙头职位地方，市场据有率第一。公司摊铺机的盈利威力较强，毛利率到达20%以上，但因为占公司支出的比重不高，是以今朝对于公司盈利威力的影响有限。

三、市场营销方面

公司于"效益营销、科学营销、康健营销"的全新理念引导下，于营销事情举行了深条理的鼎新，一方面有益在扩展发卖，另外一方面增强发卖治理，提高公司的发卖品质。

一是奉行额度治理，提防资金危害。公司按照经销商的信用等级赐与其响应的资产周转占用额度，而且按照经销商的谋划状态，动态调解额度，规范寄售车����APP、应收帐款的占用，提防公司资产危害。二是增强高新产物的发卖。营销公司建立了高新产物部，专门卖力高新产物的发卖以及售后办事。三是规范整合经销商步队，对峙成长有实力、有诚信、有思绪、有潜力的经销商。

上述营销体式格局的鼎新，重要是按照市场及客户需求的变迁，和偕行业营销体式格局的不停前进而举行的。同时，这些鼎新也是公司为进入新的成长期间所做的根蒂根基事情。

四、产物研发与技能

近两年来，公司实行了新的技能成长战略，加强公司连续成长的潜力。公司经由过程装载机定轴式变速箱、GPS车载终端装配、LQC系列沥青拌杂站振动筛以及节制体系等要害技能、要害零部件的自立开发，踊跃推进技能中央平台设置装备摆设。经由过程上述一系列的办法，公司的技能研发根蒂根基获得了进一步增强，为产物的不停进级以及公司的连续成长注入了连续的动力。

4、投资评级

整体上看，咱们以为，公司今朝还处在整改的早期阶段，外资并购的成果尚无定论，将来外资对于徐工机械的整合仍有较年夜的不确定性，公司自身的资产整合以及职员调解方才最先。公司盈利威力方面，2006年公司的谋划环境跃然有所好转，但事迹的年夜幅增加于近一两年内难以见到。是以咱们暂不赐与投资评级。